Hashdex इस महीने के अंत में अपने U.S. स्पॉट Bitcoin ETF को बंद कर देगा, जो जनवरी में लॉन्च हुए 11 फंडों में से पहला लिक्विडेशन है। ब्राजील स्थित इस मैनेजर ने नौ महीने की ट्रेडिंग के दौरान एसेट्स अंडर मैनेजमेंट में केवल $14 मिलियन जुटाने के बाद Hashdex Bitcoin ETF (DEFI) को बंद करने के लिए आवेदन किया। इस फंड ने जनवरी में BlackRock, Fidelity और नौ अन्य जारीकर्ताओं के साथ शुरुआत की थी, लेकिन यह कभी भी इस श्रेणी के कुल एसेट्स के 0.1% को भी पार नहीं कर सका। CoinGecko के डेटा से पता चलता है कि व्यापक स्पॉट Bitcoin ETF कॉम्प्लेक्स के पास अब $53.2 बिलियन हैं, जिसमें शीर्ष दो फंड — IBIT और FBTC — कुल एसेट्स का 78% हिस्सा रखते हैं। लगातार रिडेम्पशन द्वारा बढ़त को समाप्त करने से पहले, मार्च में DEFI के एसेट्स $18 मिलियन के उच्चतम स्तर पर पहुंचे थे।

इस कदम की वजह क्या बनी? Hashdex ने अपने टर्मिनेशन नोटिस में "व्यावसायिक व्यवहार्यता" (commercial viability) का हवाला दिया, जो यह संकेत देता है कि फंड मौजूदा एसेट स्तरों पर अपने ऑपरेटिंग खर्चों को पूरा नहीं कर पा रहा था। इस ETF का एक्सपेंस रेशियो 0.60% था — जो IBIT के 0.12% और FBTC के 0.25% से अधिक था — जिसने इसे फीस वॉर में एक संरचनात्मक नुकसान में डाल दिया, जिसने श्रेणी के औसत को घटाकर 0.22% कर दिया है। बाजार पर्यवेक्षकों ने यह भी नोट किया कि फंड की ब्राजील-आधारित कस्टडी व्यवस्था ने भी U.S. में इसके आकर्षण को सीमित कर दिया।

संस्थागत आवंटनकर्ता जो घरेलू योग्य कस्टोडियन को अनिवार्य बनाते हैं। एक्सपेंस रेशियो के इस अंतर का मतलब था कि DEFI निवेशकों से इस कैटेगरी के लीडर की तुलना में लगभग पांच गुना अधिक शुल्क ले रहा था। यह अंतर सीधे तौर पर रिटर्न को प्रभावित करता है, खासकर उस प्रोडक्ट श्रेणी में जहां अंतर्निहित संपत्ति — Bitcoin — सभी 11 फंडों में एक समान है।

समानता के आधार पर तुलना करने वाले किसी भी आवंटनकर्ता के लिए गणित बिल्कुल स्पष्ट था: उच्च एक्सपेंस रेशियो के कारण फीस में गंवाया गया हर बेसिस पॉइंट, Bitcoin की कीमत में हुई वृद्धि से मिलने वाले लाभ में कटौती के बराबर था। $14 मिलियन की संपत्तियों पर, 0.60% की फीस से लगभग $84,000 का वार्षिक राजस्व उत्पन्न होता है — जो फंड के कानूनी, अनुपालन (compliance), कस्टडी और वितरण खर्चों को पूरा करने के लिए संभवतः अपर्याप्त है।

डेस्क कैसे पोजीशन ले रहे हैं ट्रेडिंग डेस्कों ने लिक्विडेशन से पहले न्यूनतम फ्लो इम्पैक्ट की रिपोर्ट दी। पिछले महीने DEFI का औसत दैनिक वॉल्यूम $240,000 रहा, जबकि IBIT का वॉल्यूम $1.2 बिलियन था। फंड बंद होने से इन-काइंड रिडेम्पशन के माध्यम से शेयरधारकों को लगभग 220 bitcoin वापस मिलेंगे। यह मात्रा इतनी कम है कि स्पॉट मार्केट में बिना किसी बड़े उतार-चढ़ाव के आसानी से समाहित हो जाएगी। फाइलिंग के दिन BTC $63,907 पर ट्रेड कर रहा था, जो 24 घंटों में 0.40% और हफ्ते भर में 1.20% ऊपर था।

वॉल्यूम में अंतर खुद ही अपनी कहानी कह रहा है: DEFI का ट्रेडिंग वॉल्यूम IBIT के दैनिक नॉमिनल वॉल्यूम का लगभग 1/5,000वां हिस्सा था, जिससे यह किसी भी संस्थागत (institutional) स्तर के लिए व्यावहारिक रूप से अद्रव्य (illiquid) बन गया। मार्केट मेकर्स को हेजिंग और इन्वेंटरी प्रबंधन के लिए पर्याप्त ट्रेडिंग फ्लो की आवश्यकता होती है; प्रतिदिन केवल $240,000 के वॉल्यूम पर, कसकर बंधे दो-तरफा बाजार प्रदान करने की अर्थव्यवस्था बिल्कुल काम नहीं कर रही थी। इससे एक फीडबैक लूप बना — चौड़े स्प्रेड्स ने ट्रेडिंग फ्लो को प्रभावित किया, जिससे मार्केट मेकर्स हतोत्साहित हुए, और इससे स्प्रेड्स और चौड़े हो गए। इन-काइंड रिडीम्पशन तंत्र के तहत शेयरधारकों को नकदी के बजाय वास्तविक Bitcoin मिलता है, जिससे बाजार में मजबूरी में बिक्री करने से बचा जाता है जो कीमतों पर दबाव डाल सकता था।

फंड टिकर | संपत्ति ($M) | खर्च अनुपात | औसत दैनिक वॉल्यूम ($M) --- | --- | --- | --- iShares Bitcoin Trust IBIT | 21,840 | 0.12% | 1,200 Fidelity Wise Origin Bitcoin Fund FBTC | 9,720 | 0.25% | 480 Hashdex Bitcoin ETF DEFI | 14 | 0.60% | 0.24

अगली फाइलिंग तिथियां और फ्लो उत्प्रेरक एक बार जमा होने पर SEC के पास समाप्ति फाइलिंग को प्रोसेस करने के लिए 30 दिन हैं, जिससे अंतिम लिक्विडेशन विंडो नवंबर के अंत में आ जाती है। Hashdex का ब्राजील में सूचीबद्ध Bitcoin ETF (HASH11) $410 मिलियन की संपत्ति के साथ अप्रभावित बना हुआ है। अमेरिका

*Self-Correction/Verification during drafting:* - "notional" -> नॉमिनल/चालू मूल्य. In crypto/finance context, "दैनिक नॉमिनल वॉल्यूम" or "दैनिक ट्रेडिंग मूल्य" works. I'll use "दैनिक ट्रेडिंग मूल्य" for better flow, or keep "नॉमिनल वॉल्यूम" as it's a standard term. Let's stick to "दैनिक नॉमिनल वॉल्यूम". - "functionally illiquid" -> व्यावहारिक रूप से अद्रव्य (illiquid) / व्यावहारिक रूप से लिक्विडिटी से वंचित. I'll use "व्यावहारिक रूप से अद्रव्य (illiquid)". - "tight two-sided markets" -> कसकर बंधे दो-तरफा बाजार / संकीर्ण स्प्रेड वाला द्विदिश बाजार. I'll use "संकीर्ण स्प्रेड वाला द्विदिश

इस बंदी के बाद 10 स्पॉट Bitcoin ETF सक्रिय बचे हैं — यह संख्या और भी घट सकती है यदि $50M से कम वाले फंड साल के अंत में फीस के खुलासे से पहले अपना आकार बढ़ाने में विफल रहते हैं। Bloomberg Intelligence के विश्लेषक संपत्ति के आधार पर ARKB और BTCO को क्रमशः $1.1 बिलियन और $890 मिलियन के साथ अगले सबसे छोटे फंड के रूप में चिह्नित करते हैं। DEFI के $14 मिलियन और HASH11 के $410 मिलियन के बीच का अंतर यह रेखांकित करता है कि बाजार की संरचना कितनी मायने रखती है। ब्राजील के नियामक ढांचे ने Hashdex को अमेरिका से सालों पहले एक स्पॉट Bitcoin ETF लॉन्च करने की अनुमति दी, जिससे HASH11 को पहला कदम उठाने का लाभ मिला और स्थानीय बैंकों तथा ब्रोकरों के साथ वितरण संबंध स्थापित करने का समय मिला। इसके विपरीत, अमेरिकी बाजार ने एक साथ 11 फंड एक ऐसे फीस युद्ध में उतारे जहाँ ब्रांड पहचान और वितरण का पैमाना निर्णायक बन गया। Hashdex के पास अमेरिका में वैसे रिटेल ब्रोकरेज संबंध नहीं थे जो BlackRock और Fidelity के लिए स्वाभाविक हैं। बाकी बचे 10 फंड उस $50 मिलियन की सीमा से काफी ऊपर हैं जिसे विश्लेषक किसी अमेरिकी ETF के लिए न्यूनतम व्यवहार्य आकार मानते हैं, लेकिन शीर्ष दो और बाकी फंडों के बीच का अंतर अभी भी बहुत गहरा है। IBIT और FBTC मिलकर इस श्रेणी के कुल $53.2 बिलियन में से लगभग $31.5 बिलियन की संपत्ति रखते हैं।

अगले आठ फंड शेष $21.7 बिलियन को आपस में बांटते हैं, जिसमें उस समूह में ARKB और BTCO सबसे निचले स्थान पर हैं। वर्ष के अंत में होने वाले शुल्क खुलासे और अधिक समेकन को बढ़ावा दे सकते हैं, यदि छोटे जारीकर्ता यह निष्कर्ष निकालते हैं कि वे लाभदायक पैमाने तक नहीं पहुंच सकते हैं।